公司8月27日发布2018半年报。2018上半年实现收入248.36亿元,同比增长0.81%;利润总额11.6亿元,同比增长0.61%;归母净利润5.91亿元,同比下降6.61%。扣非净利润5.44亿元,同比下降9.52%。摊薄EPS为0.33元;净资产收益率3.03%。
   
简评及投资建议。
   
公司上半年虽收入微增0.81%、净利下降6.61%,但细分业态中奥莱、购物中心各有11.92%、11.29%的良好成长。更重要的是,公司持续推进各业态门店升级调整,供应链深化改造,包括品牌深度联营联销、孵化设计师品牌、加强与餐饮、文娱集团合作等,我们认为业绩改善空间大,转型成果值得期待。
   
1. 上半年2家百货/购物中心重装开业,超市开108家店、关104家店。百货/购物中心/奥莱方面,东方商厦(杨浦店,1月19日)转型为UMAX悠迈生活广场,是公司首家“城市奥莱”店,百联临沂购物中心(2月1日)转型社区生活邻里中心,第一百货、东方商厦(南东店)合并为第一百货商业中心。 公司同时加大门店调整力度,百货调整0.84万方、122个品牌,购物中心调整5.23万方、248个品牌,奥莱调整1.09万方、63个品牌。公司2018年还将新开长沙奥莱(一期)、济南高新奥莱(一期)、武汉奥莱(二期),其他储备项目还包括百联南方购物中心(二期)、淮海中路合并项目等,强化奥莱、购物中心两大主力业态经营优势。
   
超市方面,新开直营店23家,加盟店85家,重点发展长三角区域,占新店65%;关闭亏损直营店39家,加盟店65家。其中,大型综超新开2家,关闭1家;超级市场重点拓展加盟业务,新开直营店8家,加盟店63家,关闭直营店9家,加盟店25家;便利店以调整网点结构为主,新开35家,关闭67家。
   
2. 上半年收入微增0.81%,毛利率微降0.2个百分点至21.33%。公司1Q、2Q收入增速各为1.4%、0.12%,综合毛利率各为20.39%、22.47%,我们估计与门店改造和业态调整有关。 分业态,百货上半年收入30.81亿元,同比下降10.58%,毛利率17.94%,同比下降0.3个百分点。购物中心上半年收入30.61亿元,同比增长11.29%,毛利率21.54%,同比增加1.15个百分点。奥特莱斯上半年收入32.66亿元,同比增长11.92%,主要来自2017年门店调整后的良好增长,毛利率12.53%,同比增加0.25个百分点。专业专卖收入、毛利率双增,上半年收入3.87亿元,同比增长10.37%,毛利率31.48%,同比增加4.82个百分点。
   
超市业务整体收入微降至142亿元,同店销售增长约1.2%。标准超市收入止跌回升增4.9%至45.89亿元,同店销售增长约3.92%,毛利率降1.9个百分点至20.02%;大卖场收入降3.23%至86.21亿元,同店销售增长约0.19%,毛利率增0.77个百分点21.23%;便利店收入降1.19%至9.91亿元,同店销售下降约1.96%,毛利率增0.25个百分点至21.69%。
   
分地区,华东区收入增长1.57%至225.56亿元,华中区收入增长8.59%至8.24亿元,其他区域收入均有不同程度下降,华北、华南、华西和东北区域分别下降44.12%、8.22%、45.48%和20.6%,预计主要与超市的门店调整有关。华东、华中区域毛利率基本持平,华北、东北区毛利率分别增加2.42和2.03个百分点,华南、华西区毛利率分别减少2.33和6.46个百分点。
   
3. 上半年销售费用率降0.63个百分点,期间费用率降0.19个百分点。公司2018上半年销售费用率减少0.63个百分点至12.56%,人工、租金、水电费有所下降,其中人工费用率减少0.46个百分点,水电和租金费用率各减少0.14和0.13个百分点。管理费用率增加0.31个百分点至4.55%,主要是人工、摊销费率各增加0.23和0.15个百分点。财务费用增加3378万元至-4948万元,整体期间费用率减少0.19个百分点至16.91%。
   
4.上半年归母净利润下降6.61%至5.91亿元,2Q18增长3.61%。资产减值损失减少2982万元,致营业利润增长5.07%至11.19亿元。营业外收支减少3011万元,所得税费用率增加1.58个百分点,净利润下降1.65%至7.98亿元。少数股东损益减少2843万元,最终归母净利润下降6.61%至5.91亿元。
   
主要子公司中,八佰伴净利小幅下滑3.86%至1.54亿元,占比公司归属净利26%;青浦奥莱净利增长11.75%至1.48亿元,占比公司整体25%;友谊商城净利增长8%至0.78亿元,占比公司归属净利13%;百联又一城购物中心净利增长10.97%至0.65亿元,占比公司整体11%;联华超市(控股20.03%)扭亏为盈3227万元(1H17亏损174万元),主要与超市门店调整有关。
   
5. 围绕组织结构调整、供应链改造、全渠道建设等扎实推进
   
(1)组织结构调整:2017年3月,公司成立百货事业部、购物中心事业部、奥特莱斯事业部,以及战略品牌事业部、自营业务发展部,对组织管控体系进行了深化调整,建设全新管理机制。
   
(2)全渠道建设:上半年,公司全力推进i百联、即市云店线上商品经营及项目拓展工作,优化百联通会员体系,确保实现销售目标。
   
(3)供应链建设:(A)深度联营:百货商品扩大买断经营、总代理总经销,发展深度联营联销,包括推进JBP商业联合计划等;(B)拓展基地直采:超市与多家农产品种植加工企业建立产销关系,打造自营基地,加强水果、肉类、水产海外直采;(C)跨界合作创新:加快推进与意大利ATG集团合作的餐饮项目、加强与国际国内文娱集团合作、推进“百联上影院线”、“百府童游”等既有品牌的拓展及形象提升;(D)培育自有品牌:孵化设计师品牌,衍庆里国际时尚中心于3月28日正式揭幕,并举办了“百联国际时尚学院签约仪式”、“中法时尚之约”等活动,生鲜品类着力孵化「联华天天」的水果自营品牌。
   
维持对公司的判断。公司作为上海商业龙头,百货、购物中心、奥莱、超市、专业店等多业态协同经营,物业资源优,品牌价值高;百联股份是集团旗下唯一的商业类上市平台,大股东百联集团背靠上海国资委,资源丰富;公司一直积极有序推进门店调整和业态升级,转型成果值得期待。
   
维持盈利预测。预计2018-2020年净利润各8.68亿元、9.36亿元、10.49亿元,EPS各0.49元、0.52元、0.59元,同比增长2.41%、7.84%、12.14%。公司目前9.26元股价对应2018-2020年PE各19倍、17.7倍、15.8倍。考虑到公司老店改善空间大、联华超市有望逐渐盈利、奥特莱斯和购物中心稳定成长等,并参考同业估值水平,给以2018年0.38-0.42倍PS,对应合理价值区间10.36-11.45元,给予“优于大市”的投资评级。
   
风险和不确定性:国改进程的不确定性;行业景气度下降;线上渠道持续分流。